文 | 数读社
华尔街对SpaceX的追捧已经到了丧心病狂的程度。
只发行了4.2%的股票，就募集了750亿美元。相当于此前最大IPO沙特阿美的2.6倍。
上市三天市值就超过。可SpaceX的年营收只有亚马逊的2.6%。
SpaceX成为了一个完美的辩题：正方对他们讲的太空故事充分发挥着想象力，反方则对着这高上天际的估值满脸问号。
01 航天界的“”
SpaceX讲了一个什么样的故事？我们认为是技术领先带来想象力的故事。
其业务主要有三个板块：发射、星链Starlink、AI。这三个业务，特斯拉画了一个价值28.5万亿美元的饼，约合194万亿人民币。
这个饼有多大，比现在中国的GDP都高。
这显然过于离谱，但是也应当看这个数字为什么离谱。
第一项业务，发射业务的主角猎鹰和星舰，给到的市场预估非常理性，甚至有些保守。SpaceX预计，太空赋能的解决方案市场的空间有3700亿美元。
按照招股书中的数据，发射业务2025 年收入41亿美元，同比增长了7.6%。只看增速并不突出，而且一季度还出现了下滑，从8.7亿下滑到6.2亿，同比下滑28.4%。
但是发射业务是一切故事的开端，是SpaceX生态化反的根本。主要有这样几个突出优势：
便宜，最早是源于垂直整合的制造体系。SpaceX自主研发和生产火箭发动机，汽车工业的铸造工艺被应用到了航天发动机。材料也大幅优化，2500美元/吨的30X不锈钢替代3万美元/吨的碳纤维。一箭传三代，早期猎鹰9号，有80%的零部件通用于重型猎鹰，降低了制造和机械加工成本。
可复用。SpaceX不是最先做到可回收，但确实是第一家成功发射和回收轨道级火箭的私营企业。十年前，猎鹰9号通过“着陆腿”实现一级火箭回收，马斯克一箭封神。
最近，重型火箭“星舰”迭代出了“筷子夹火箭”技术，已经在持续验证技术的可靠性。飞船部分已实现了软着陆销毁，距离完全复用也近在眼前。假以时日，这项技术很大概率会达到猎鹰9号的可靠性，那么火箭发射成本会进一步降低。
从制造到发射，SpaceX让火箭的成本直线下降，按照国金证券的报告，一枚全新的猎鹰9号火箭制造成本约为5000万美元。其中，价值约3000万美元的第一级火箭是可回收的。这使得内部发射边际成本已降至近1500万美元。
SpaceX发布的成本测算显示，在近地轨道单位载荷发射成本上，1970年至2000年全球平均成本为1.85万美元/每公斤。猎鹰9降至2700美元/公斤，重型猎鹰进一步下探至1400美元/公斤，降幅达92%。一旦实现全箭可复用，成本降幅有望超过99%。
不仅便宜，而且好用。“着陆腿”将发射周期大幅缩短，回收后的火箭大约需要50天的准备即可复飞。“筷子夹火箭”的方式能从50天缩短到1小时，极为夸张。
目前，SpaceX累计完成超过650次发射，猎鹰9号的发射成功率已经达到了99%。
运载能力也非常恐怖。猎鹰9运力23吨，重型猎鹰64吨，第三代星舰运力即将达到100吨，将完全超越传统火箭的概念。
量大管饱还便宜，说SpaceX是航天界的“蜜雪冰城”也不过分。
放到太空叙事中，地球像是大海上的一座孤岛，SpaceX掌握了这座岛上，目前最便宜的出岛交通工具。虽然不是所有人都会用这个工具，但这会是很多人的选择。如果人类进入太空大航海，那么SpaceX就在较长一段时间内掌握很高的市场份额，并拥有“定价权”。
围绕着航天业务这个核心，马斯克不断提高华尔街对太空叙事的认可度。
02 薅资本主义羊毛
星链是马斯克验证的第一个故事。
发射成本大幅降低，运载能力极高，SpaceX接管了大量发射任务。根据SpaceX的数据，2025年，SpaceX发射火箭165次，发射次数占全美的85%，占全球的51%；发射卫星约3150颗，发射数量占全美的85%，占全球的70%。截至2025年底，SpaceX在轨卫星9395颗，占全球总量的2/3。
这其中有很大一部分是为星链部署。
截至3月底，SpaceX已部署超过9600颗星链卫星，拥有1030万用户。
星链已经实现盈利，是SpaceX的现金奶牛。2025年全年，该业务板块实现营收113.87亿美元，同比增长49.8%。运营利润44.23亿美元，同比大幅增长120.4%。
SpaceX是这项业务的开拓者。也是从SpaceX开始，太空安全话题愈发重要。
具体来看星链的用户组成。
个人与家庭用户，目前已经覆盖164个国家和地区，特别是在农村、偏远地区、海上、空中等地面网络难以覆盖的场景。月费约40-80美元，速率和价格都不算低。
这里面会有一个矛盾，偏远地区的消费能力有限，星链提供了一种可能性，但是单价太高，客户群可能会有影响。客群低，贡献收入会少。
从目前看，针对偏远地区，SpaceX会有低月费选项，星链订阅用户ARPU（平均每用户收入）逐年下降，从2023年的99美元降到2025年的81美元，今年一季度大幅降到66美元，为的是吃掉长尾。
企业、海事、航空用户。主要是为其提供专属网络服务。由于是企业或者政府客户，SpaceX的镰刀毫不留情，月费可达500美元，是主要的利润贡献者。
政府与军事用户。主要是为美国军方等政府机构提供加密通信服务，还有一部分太空交通监测服务。
SpaceX还畅想着手机直连卫星。需要与运营商合作，目前已经在推进过程中。
星链的市场空间，SpaceX给到了1.6万亿美元，约合10.8万亿人民币，比瑞士的GDP还高，全球可以排进前20名。
这个市场预估明显高了，但也不算特别离谱。
参考目前主要的运营商，AT&T的年营收1256.48亿美元，T-mobile年营收2139.57亿，Verizon为1381.91亿，三者之和约3521.48亿。把全球运营商的营收考虑在内，这个市场加总可以勉强凑出这样的体量。
不过，市场空间与抢占份额不能等同。星链的营收只有百亿，要撬动1.6万亿的市场，前期的市场培育需要漫长的时间。
星链另一项真正价值是对轨道资源的抢占。根据媒体报道，千帆星座卫星系统总指挥胡海鹰表示，星链在轨卫星数量已经占据全球六成以上，规划的总数量更是多达4.2万颗，直接拿下了低轨卫星近七成的优质位置。太空轨道和通信频率都是不可再生资源，国际上遵循先到先得的规则。这就是走自己的路，让竞争对手无路可走。
这种情况下，星链在未来全球通信市场，可能也会有非常深的护城河，至少可以保证稳定贡献收入和现金流。
在星链身上，马斯克印证了一个结论：只要SpaceX在发射卫星上拥有绝对的价格和效率优势，那么他们就能讲出独特的故事。
随着星链跑通，AI成为真正造梦的重头戏。
03 华尔街魅魔
在招股书中，SpaceX认为AI相关业务的市场空间大概26.46万亿美元，相当于中国大陆+德国的GDP之和。也就是说，SpaceX的大饼，绝大多数就是靠AI画出来的。
具体来说：AI企业级超级应用——22.7万亿美元；AI算力基础设施——2.4万亿美元；围绕AI的消费者端订阅市场——7600亿美元；AI数字广告市场——6000亿美元。
这四项业务，分别可以对应Agent、数据中心、大模型、社交平台。后两者自不必说，与xAI和X平台有关。Agent目前来看，落脚点是AI编程工具Cursor。
6月16日，SpaceX宣布将通过全股权交易收购AI编程工具Cursor的母公司Anysphere，交易完成后，Cursor的估值达到了600亿美元。
Cursor是近两年比较火热的AI 产品，引领了Vibe Coding风潮，不过其核心体验建立在调用 Anthropic和OpenAI的模型之上，卖身SpaceX后，Cursor有算力支持，也有大模型支持，可以直接训练代码大模型。
但能够看出来，从Cursor到xAI和社交平台，这些都是地球上的活动，与SpaceX的太空叙事难以关联。
真正跟SpaceX相关联的是数据中心。
不同于只做大模型的OpenAI和Anthropic，也不同于只“卖水”的英伟达，xAI是为数不多既卖水又做大模型的。
而且，马斯克已经印证了特斯拉卖水是有客户的，根据招股书，Anthropic每月12.5亿美元采购SpaceX/xAI算力，如果合同持续到2029年5月，理论总金额可超过400亿美元。
算力是当前AI行业最紧俏的资源，只要有算力，就不缺买家。但是困难就在于如何搭建算力。
现阶段的基本共识是，美国不缺少芯片，但电力等基础设施很难满足这些科技巨头的需要，对冷却水的需求，饱受环保议题影响。马斯克提出了太空算力的概念。
今年3月，马斯克启动了雄心勃勃的Terafab项目。由特斯拉、SpaceX与xAI联合打造，号称“有史以来规模最大的芯片制造工厂”，目标直指每年生产1太瓦（TW）的AI算力芯片，相当于目前全球算力的50倍，并主要部署至太空。
为了实现这个目标，SpaceX计划部署最多100万颗卫星，用于建设轨道AI数据中心。
马斯克展示的图片显示，这个轨道数据中心由巨大的卫星组成，卫星装载巨大的太阳能阵列，展开后长度超过170米，单颗卫星可提供100千瓦的电力，专供板载AI处理器使用。
这个概念把太空算力彻底引爆，按照马斯克说法，算力部署在太空有几大好处：太空有24小时不间断的太阳能，且太阳能辐射强度更高。没有云、没有雨、不受天气影响。
另外是不需要消耗冷却水，利用真空环境通过辐射散热。不过，这个说法目前争议比较大，尚不确定是否真的可以如此散热。这个理念已经发酵，太空算力将是撑起估值和市场前景的重要部分。
总结下来，发射卫星的低成本、可靠性，让SpaceX筑起了高高的护城河，通过星链验证了：太空叙事，挣钱如喝水一般简单。通过当下火热的AI概念，全面推高对SpaceX的估值。
但我们也应当看到，SpaceX画下的这个大饼，真的能匹配得上吗？
04 187亿到1万亿
在国外社交平台上，马斯克回复财经评论员时说，“如果2030年的营收未能超过1万亿美元，我反而会感到惊讶。”
假设马斯克说的是现实，按照2025年的营收水平，接下来5年，SpaceX的复合增长率要达到121.7%，过去两年，SpaceX的复合增长率为34.05%。今年一季度，营收增速只有15.42%。
没人会否认马斯克以及SpaceX的伟大，但是客观上来说，SpaceX现阶段都还处于想象阶段。马斯克也并非无所不能，比如太阳城、超级高铁等。但他在特斯拉、星舰和猎鹰、星链等方面的巨大成功，掩盖了这些失利。
拆解SpaceX目前的主要业务。
发射业务上的确有代际优势。但这并不意味着没有赶上的可能性。
最主要的竞争对手除了蓝色起源，还有中国的企业。前者已经是全球第二家掌握轨道级火箭回收技术的公司。
中国重型运载火箭长征九号的首飞计划定在了2028年，这个箭体超越星舰V3。商业航天方面，朱雀二号、朱雀三号等商业型号也在追赶。其中，朱雀三号火箭尝试融合猎鹰9号架构与星舰技术（不锈钢箭体+液氧甲烷），不过去年12月首飞回收失败。
马斯克评估其“需5年以上才能达到猎鹰9可靠性”。但5年已经能看到SpaceX的背影。
在发射这项工作上，SpaceX是发射效率高、发射成本低，并不是唯一的发射工具。中国航天本身就以成本低、稳定可靠著称，只要有市场需求催化，即便短期内无法像SpaceX那般压缩成本，中国航天也能够搭建起自己的发射能力。
以星链为例，虽然马斯克的星链构建非常迅速，但“中国星链”想要部署也并不会很慢。之所以慢于星链，是因为中国的基站基础设施非常完善，卫星网络的诉求并不强烈。
星链延伸出 “星链直连手机”的功能后，传统运营商生态正面临改变，商业前景愈发清晰，“中国星链”千帆星座已经开启密集发射，一期目标1296颗，2027年完成；二期新增约1万颗，2030年完成超万星组网；三期终态超过1.5万颗，融入6G形态。
因此，如果印证了市场空间，在星链层面的商业竞争可能才刚开始。星链要抢运营商手中的蛋糕，抢完还要面临大洋彼岸的竞争，这个市场不会让SpaceX轻松垄断。
AI则更是一个长期的竞争。先说大模型，xAI在美国也很难排到前列，落后于Anthropic、OpenAI、谷歌等竞争对手。
Terafab项目中，芯片制造工厂能否具备竞争力还有很大的未知。这可能是这个星球上最具挑战性的业务。不仅需要资金，还需要多年大规模生产积累的深厚工艺技术。哪怕成功建厂，良品率控制也是难题。
摩根士丹利认为，此类项目可能耗资超过200亿美元，且需要数年才能完成。整合逻辑、存储和先进封装技术，与数十年来行业专业化发展的趋势背道而驰。
除此之外，Terafab还面临着供应商集中，人才瓶颈的问题。先进的极紫外光刻系统依赖少数几家供应商，半导体工程人才储备、晶圆厂建设经验以及供应链成熟度也与台积电、三星有差距。因此，在Terafab上，SpaceX不得不与三星、英特尔等合作。
至于太空数据中心，一方面这个项目还有待验证，另一方面，不止SpaceX看好。
太空算力也得到了亚马逊贝索斯的认可。贝佐斯预言千兆瓦级设施将在10至20年内升空，他坚信，太空数据中心将“在成本上击败地面设施”。考虑到亚马逊云服务在全球云计算市场份额超过30%，亚马逊未来可将太空数据中心与AI云服务深度整合，构建轨道版AWS，这比SpaceX更有竞争力，商业前景也更明确。
SpaceX可能是这个星球上，目前为止最特殊的标的。几乎找不到任何一家对标企业，也找不到任何相似的经营模式。以火箭发射为根基，提供太空叙事，瞄向星辰大海。带领人类太空大航海的形象，让SpaceX天然具有一定的“崇高性”。
但回归理性，马斯克描绘的场景无比宏大，但终究还是要落脚到“庸俗”的衣食住用行。SpaceX的现实是，营收只有百亿级别的，从发射到星链，到AI，都不缺少对手，也都消耗大量资金。狂热的AI潮，是现阶段SpaceX补充弹药的最好时机。
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